私と経済の掲示板

＜低金利の前提がもろく崩れる可能性＞

短期金利は日銀の金融調整によりコントロールされるが、長期金利は金融政策の影響があるものの、基本的には長期資金の需給により決定される。換言すれば、「期待潜在成長率」「期待インフレ率」および「予想リスクプレミアム」を構成要因とし、市場参加者による「期待」「予想」に基づく点において、価格は市場参加者の心理を反映する。つまり、皆がインフレは来ない、成長はあり得ない、リスクプレミアムはないと考えていればこそ、現在の低金利が実現されているのであり、一人、二人と市場参加者が予想を変えていくに従いその前提は崩れ、結論は大きく異なるものとなる。

「期待潜在成長率」は人口減少期に入った日本において、よほど画期的な技術革新がない限り劇的に上昇する可能性は乏しい。一方、「期待インフレ率」は、日銀が１％の物価上昇を目標にデフレ対策を打ち続けるものの、当面高まりそうにはない。

「予想リスクプレミアム」については、特に財政的リスクが看過できない危険水域にある。記憶に新しいところでは、１１年にスタンダード・アンド・プアーズ（Ｓ＆Ｐ）が、財政悪化懸念を理由に、日本国債の格付けを最上位から３番目の「ＡＡ」から「ＡＡ−」へ１段階引き下げた。そのときは、市場がその警鐘に全く反応しないために金利は上昇しなかったが、投資家がいつ何時、何をきっかけに日本国債に対するリスク感応度を高めるかは限りなく不確実だと言えよう。

これまで国債が国内の資金で安定消化されてきた、つまり家計純金融資産が政府債務を安定的に上回ってきたのは経常収支黒字の故である。１１年末における日本の対外純資産は２５３兆円（対外資産５８２兆円、対外負債３２９兆円）に上り、所得収支に貿易収支の黒字も加わり年間１０―２５兆円の経常収支黒字を確保してきた。国内貯蓄超過を表す経常収支黒字こそが財政赤字にもかかわらず財政リスクプレミアムを顕在化させない背景となってきた。

しかし、経常収支の悪化傾向はここにきて顕著となり、さらには国内貯蓄率低下も加わり、国内貯蓄に大きく依存してきた国債市場が不安定化するリスクが高まっている。１２年度上半期（４−９月期）の経常収支黒字は２兆７２１４億円へと縮小し、９月単月の季節調整値は３１年半ぶりに赤字に転落した。経常収支の赤字基調が決定的な流れとなれば、その結果として国債金利上昇が現実化する恐れが増幅する。

将来を見通せば、数年内に政府債務残高のＧＤＰ比率は２５０％に達する。国債引き受けの海外投資家への依存が恒常的となり、ついには対外純資産も激減してゆく最悪シナリオも視野に入る。国内外の投資家が日本の財政リスクプレミアムへの感応度を高め、金利が上昇トレンドに入る前に、政府は何としても市場を納得させる財政改革プログラムを打ち出さなければならない。１０年前のアルゼンチンがたどった国家破綻の道を避けるために残された時間はあまりに少ない。

日本はアルゼンチンと同じ道をたどるのか

[東京　２９日　ロイター]　世界主要国の長期金利は、１０年債において日本が０．７％、米国１．６％、独１．３％と歴史的低水準で推移する。長期金利の１％台の水準は、ジェノヴァ共和国で１１年間にわたり継続して以来４００年ぶりのことだという。また、１％割れ定着は有史以来初めてだとは、シドニー・ホーマー著「金利の歴史」の教えるところである。

日本は未曽有の政府債務残高を有するものの、史上例のない低金利が、財政破綻の先送りを可能としてきた。しかし、いったん金利が上昇トレンドに入れば、他国の事例からも明らかなように、５％、いやさらに上昇する可能性もはらむ。

財政規律に対する自己抑制を失い、長期金利の上昇リスクを抱える日本の現状は、２００１年にデフォルトを起こしたアルゼンチンの姿とだぶる。同国は２０世紀半ばにかけ「ヨーロッパの穀倉」と言われ、ブエノスアイレスは「南米のパリ」と称された。２度の世界大戦も中立的立場をとり、一時は世界で第６位の富裕国となった。だが、ミュージカルで有名なエビータを妻としたペロン大統領が登場し、過度な福祉政策による放漫財政、さらには工業化を目指した産業構造転換の失敗により、転機は訪れる。

かつて邦銀も積極的にシンジケ―トローンを組成したが、１９８０年代のハイパーインフレ、そしてドルペッグ制に固執した通貨政策の失敗（実質為替レートの過大評価）を経て、半世紀にしてアルゼンチンはデフォルトに陥った。

翻って日本では目下、日本銀行がリスク資産を購入し、本来の銀行の役割である企業金融の一端を担う一方、銀行はクレジットリスクを回避し、もっぱら国債を購入している。

国際通貨基金（ＩＭＦ）の金融・資本市場担当ディレクターであるホセ・ビニャルス氏は、１０月に東京で開かれたＩＭＦ世界銀行年次総会に際して、「日本の多額のソブリン債と銀行による国債保有が高まっていることが安定性の重要なリスクである」と指摘。「５年後には国債の保有率が銀行の全資産の約３分の１を占めるようになる」と試算し、「金利の上昇が起こった場合の金融システムの安定性を潜在的に弱めている」と警告した。

日銀も１０月に公表した金融システムレポートで、「金融機関の国債保有残高が一段と増加していることには注意する必要がある」と指摘し、国内金利が一律に１％上昇した場合の債券時価損失は３月末時点で大手銀行が３．７兆円、地域銀行が３兆円になると試算している。この想定では期間収益や有価証券含み益などで損失をほぼ吸収できるとしているが、想定を超えた大きな金利上昇は「銀行の自己資本を相応に減少させるほか、その影響は金融と実体経済の相乗作用の中で増幅され得る」と警鐘を鳴らしている。

＜財政規律をめぐる欧米との彼我の差＞

一方、国債や借入金などの残高を合計した政府債務残高は９月末時点で９８３兆円となり、絶対額そして対国内総生産（ＧＤＰ）比ともに、南欧諸国のはるか上を行く。欧州で見られたように、巨額の政府債務は、国債の暴落（長期金利上昇）を通じ金融不安へとつながる可能性を有する。

政策的な支出に対し税収などでいかに賄えるかを示すプライマリー・バランスは９３年度以降赤字傾向をたどり、毎年赤字国債が発行されては累積債務が膨らみ、利払い費は増加傾向にある。その歯止めとして日本では中期財政フレームを閣議決定しているが、欧米と比較すれば、依然として財政規律を維持する法的仕組みについて彼我の差は大きい。たとえば、欧州には安定成長協定があり、各国の単年度財政赤字は対ＧＤＰ３％以内、累積赤字は対ＧＤＰ比６０％以内にするとの制約がある。また、米国においては、４８の州において州憲法もしくは州法令により財政均衡が義務づけられている。

ただ、財政規律を失ったかのような現実を前にしても、国債の９２％は国内資金により引き受けられているためか、国内には奇妙な安定感が漂う。つまり「金利は上昇しない」「札割れなど起きるはずはない」との安心感が根強く、クレジット・デフォルト・スワップ（ＣＤＳ）市場においてもそのリスクプレミアムは低水準で推移している。

この安心感の理由のひとつに、日本の消費税率は２０％水準にある欧州と比較して引き上げ余地が大きいことが挙げられている。しかし、高福祉・高負担の欧州と比べ、これまで低福祉・低負担を是としてきた日本で、一気に欧州並みに増税を行う理論的根拠は薄弱である。金利上昇リスクが忍び寄る中で、いつまでも青天井の財政赤字を継続できる保証はない。

中国ＧＤＰ、2020年までに100兆元に到達の見込み＝新華社

［上海　２９日　ロイター］　新華社は２９日、中国の国内総生産（ＧＤＰ）は２０２０年までに１００兆元（１６兆ドル）に達する見通しだと伝えた。これは２０１２年の米国のＧＤＰに匹敵する規模。

新華社によると、この予測を示したのは金融および経済問題に関する予測機関幹部のYang Weimin氏で、２０２０年には中国の国民１人当たりＧＤＰが１万ドルを突破し、２０１１年の倍近くに拡大する見込みだとしている。

２０１１年の中国のＧＤＰは４７兆２０００億元だった。

Weimin氏は、今後２―３年は中部や西部地域の開発が進み、それらの地域の住民の所得がすでに開発が進んでいる東部地域の住民よりも急速に拡大する、との見通しを示した。

前日には、陳徳銘商務相が、２０１２年のＧＤＰ伸び率が目標の７．５％を達成できることは間違いないとした上で、目標を上回る可能性もあるとの認識を示していた。

外資系証券寄り付き前注文動向

330万株の売り越し。久しぶりの事だよね。変化じゃないと良いけどね。。。

日本企業のドル建て債発行が過去最高、海外Ｍ＆Ａが背景に

［東京　２８日　ロイター］　日本企業によるドル建て債券の発行が急増し、すでに２０１２年は年末を待たず過去最高を更新、「来年も今年以上に発行が増えるだろう」（ＪＰモルガン証券）との見方が大勢を占める。Ｍ＆Ａ（合併・買収）など日本企業による海外展開が加速し、現地通貨建ての資金ニーズが増えているほか、円建てよりも安く資金調達できることなどが背景にある。

トムソン・ロイターによると、日本企業（金融機関含む）によるドル建て債券の発行は年初から１１月半ばまでで６２９億ドルに達した。２０１１年１年間の発行額よりも６０％増加している。米ドル建て債の増加が全体を押し上げ、豪ドルやカナダドルなど他通貨を含めた外債発行総額も７１２億円と、昨年１年間から５１％増加した。発行額を通貨別にみると、全体の８８％を米ドルが占め、２位の豪ドル（６．９％）、３位のカナダドル（１．６％）を大きく引き離している。

＜初の外債発行企業が増加＞

ドル建ての発行が増えた大きな要因は、日本企業が買収などを通じて海外事業を一段と拡大していること。現地通貨で資金を調達し、為替リスクを減らそうとしていると、投資銀行の起債担当者は一様に指摘する。また、米金利の低下により、ドル建てのほうが低コストで資金調達できるケースが出てきているという。

７月に総額３０億ドルを調達した武田薬品工業(4502.T: 株価, ニュース, レポート)は、過去の海外企業の買収資金を借り換えるためドル建て債券を発行。いったんドルを調達し、円に転換したほうが、国内で円建て債を出すよりも低コストで調達できたという。

メガバンクや商社は定期的にドル建て債券を発行しているが、今年は常連以外が目立つのも特徴。同じく７月に５億ドルを調達したＮＴＴファイナンス（東京都港区）は、初めて外債を発行した。複数の起債担当者は、まだ外貨建てで起債したことのない企業が来年にかけてドルでの発行を検討していると話す。

海外投資家の間で日本の銘柄に対する買い意欲が旺盛なことも、外貨建て債券の発行を後押ししている。日本の機関投資家はＡ（シングルＡ）格より低い格付けの債券投資に消極的だが、海外では年金のような長期運用を主体とする機関投資家でもＢＢ（ダブルＢ）格の債券に投資をする。ユーロ圏の債務問題などを背景に「（海外の投資家が）欧州物に投資しにくくなり、相対的に日本企業の債券の人気が上がっている」と、シティグループ証券の資本市場本部長、藤川大策氏は言う。

反落　円安一服を受けて利益確定売り

「サイバーマンデー」販売は過去最高、アマゾン「キンドル」好調

［２７日　ロイター］　年末のオンライン商戦の幕開けとなる２６日の「サイバーマンデー」（感謝祭翌週の月曜日）は、インターネットを通じた売上高が前年比３０．３％増加し、過去最高に達した。

ＩＢＭ(IBM.N: 株価, 企業情報, レポート)がまとめた米小売企業５００社のウェブサイトを通じた取引データで明らかになった。

ウォルマート米国部門のオンライン部門、ウォルマート・ドット・コムのスポークスマンによると、「サイバーマンデー」の売上高は過去最高に達した。ウォルマートのモバイルアプリを経由した同社サイトへの訪問者数は前年比２８０％増加した。

また、アマゾン・ドット・コムによると、アマゾンのタブレット端末「キンドル」の売上高は１日当たりで過去最高を記録した。具体的な数値は明らかにしていない。

売り上げ上位１０品目のうち９品目はキンドルやキンドル周辺機器、デジタルコンテンツとしている。

アマゾンは「キンドル・ファイア」を３０ドル値下げして１２９ドルで販売しており、サイバーマンデーの値引き商品としてはこれまでで最も売れ行きが良かったとしている。

パシフィック・クレスト・セキュリティーズのアナリスト、チャド・バートレイ氏は「キンドル・ファイアの需要は予想以上に強い。そのことは、短期的にアマゾンがアップルやグーグルとうまく戦っていることを示している。長期的には、キンドルの普及でデジタルメディアなどの販売も押し上げられるだろう」として、第４・四半期の「キンドル・ファイア」の販売見通しを５５０万台から８００万台に引き上げた。アマゾンの第４・四半期売上高見通しについても２２２億５０００万ドルから２２７億５０００万ドルに上方修正した。

一方、調査会社のチャネル・アドバイザーによると、オンライン小売り大手のイーベイは、年末商戦最初の５日間の売上高がライバルのアマゾンを上回ったもよう。チャネル・アドバイザーは、小売業者がイーベイやアマゾンなどのウェブサイトを通じた販売したデータを集計している。ただ、チャネル・アドバイザーのデータには、アマゾンが自社のサイトを通じて販売した「キンドル」などのデータは含まれていない。

チャネル・アドバイザーによると、イーベイやアマゾンなどのサイトを通じて外部の小売業者が販売したサイバーマンデーの「顧客売上高」は、イーベイが前年比５５．２％増加。伸び率は前年の５倍に達した。

感謝祭から５日間の「サイバー・ファイブ」期間におけるイーベイの「顧客売上高」は前年比３８．３％増加した。

それに対し、アマゾンの「顧客売上高」はサイバーマンデー当日が前年比４２．４％、「サイバー・ファイブ」では同３７．７％増加した。

チャネル・アドバイザーのスコット・ウィンゴ最高経営責任者（ＣＥＯ）は、イーベイの「顧客売上高」がアマゾンを上回ったのは、少なくとも２００７年以来初めてだと指摘した。

ＩＢＭによると、サイバーマンデーのネット商戦ピークは米東部時間午前１１時２５分。回線高速化など家庭のインターネット環境は改善しているものの、依然として職場先から商品を物色している消費者の姿が浮かび上がる。

またモバイル端末経由で商品をチェックした消費者は全体の１８％程度と、前年から約７０％増加。モバイル端末経由で購入した割合はサイバーマンデーの売上高の１３％に達した。

外資系証券寄り付き前注文動向

１１月９日以来、買い越しの日ばかりなり。

今日は、350万株の買い越し

アルゼンチンを5段階格下げ、デフォルトの可能性高まる＝フィッチ

［ニューヨーク　２７日　ロイター］　格付け会社フィッチ・レーティングスは２７日、アルゼンチンの格付けを「Ｂ」から「ＣＣ」に５段階引き下げた。

２００２年に発生したアルゼンチン国債のデフォルト（債務不履行）の際に再編に応じなかった債権者に対し、米連邦地裁が再編に応じた債権者と同様に支払いを命じる判決を下したことを受けて、デフォルトの可能性が高まったとしている。

見通しは「ネガティブ」とした。

フィッチは今回の米裁判所の判断により、「アルゼンチンが再編後に米ニューヨークの法律に準じて発行した国債について、時宜を得た支払いを行わない可能性が高まっている」としている。

アルゼンチンは、再編に応じなかったアウレリウス・キャピタルなどの債権者を「ハゲタカファンド」として、支払いを断固として拒否している。

アルゼンチンで２００５年に制定された法律は、議会の事前承認なしに再編に応じなかった投資家と和解することなどを禁じており、そのため支払いが行われない公算が大きいとしている。

＜日米の金融純資産額はドイツの倍以上＞

大手保険・金融グループのアリアンツが２０１１年末時点のデータで示した主要国の一人当たり名目国内総生産（ＧＤＰ）と金融純資産の分布を見ると、ＧＤＰと金融資産の双方で最も裕福なのはスイスであり、これは世界中から超富裕層が資産をスイスに移転して住んでいる結果だろう。スイスは相続税をゼロにすることで、世界中から富裕層を呼び込む政策をとっている。

スイスを除くと主要先進国の一人当たり名目ＧＤＰは概ね円換算３００万円から４００万円台に分布している（１１年末の為替相場で換算）。その中で、日本（名目ＧＤＰ３７０万円、金融純資産９３１万円） と米国（名目ＧＤＰ３７０万円、金融純資産９０４万円）は、金融純資産額では他の先進国と比較して突出して高い位置にある。国民一人当たり平均で見て、日米ともにドイツの倍を上回る金融純資産を保有している。ただし日米家計の資産分布は全く異なる特徴を持つ。ひとことで言うと、米国家計の金融資産は超富裕層に一極集中しており、日本の場合は６０歳以上の高齢者に比較的薄く広く分布している。

日本の問題は、今後も人口の高齢化が進む中で、２１世紀中葉までを展望して、これまでに実現した経済的な豊かさを維持できるかということになる。

10月米耐久財受注、航空機除く非国防資本財が5カ月ぶり大幅増

［ワシントン　２７日　ロイター］　米商務省が２７日発表した１０月の耐久財受注統計では、民間設備投資の先行指標とされる航空機を除く非国防資本財受注が前月比１．７％増加し、５カ月ぶりの大幅な伸びとなった。

９月は０．４％減、エコノミスト予想は０．５％減だった。

ただ、航空機を除く非国防資本財の出荷は０．４％減と４カ月連続で減少し、来年予想される財政引き締めへの懸念が経済を圧迫していることが浮き彫りになった。

１０月の耐久財新規受注は横ばい。一般機器や金属製品、コンピュータ・電子機器が増加した一方、自動車や国防および非国防航空機は減少した。耐久財新規受注のエコノミスト予想は０．６％減、９月は９．２％増だった。

輸送機器を除く耐久財新規受注は１．５％増。１０月は輸送機器が３．１％減少し、うち自動車は１．６％減、前月急増していた民間航空機も５．８％減となった。

商務省は１０月下旬に北東部を襲ったハリケーン「サンディ」について、現時点で同地域の製造業に打撃は見られないとした。

ＰＮＣフィナンシャルのシニアマクロエコノミスト、ガス・ファウチャー氏は、輸送機器を除く耐久財新規受注をはじめ、予想より良好な内容だったと述べた。一方で、出荷には若干の弱さが見られ、「財政の崖」をめぐる懸念などを背景に企業の支出は鈍化していると指摘。財政問題が決着するまで、企業の支出は来年初めも軟調な状態が続くとの見方を示した。

9月の米20都市圏住宅価格指数、8カ月連続上昇

［ニューヨーク　２７日　ロイター］　スタンダード・アンド・プアーズ（Ｓ＆Ｐ）が２７日発表したＳ＆Ｐ／ケース・シラー住宅価格指数によると、９月の主要２０都市圏の住宅価格動向を示す指数は季節調整済で前月比０．４％上昇し、エコノミスト予想と一致した。

同指数の上昇は８カ月連続。これは米政府の景気刺激策を受けて２００９年に価格が上向いて以降で最長となる。

ドイツ銀行のグローバル首席エコノミスト、ピーター・フーパー氏は「これは過去１年間続いている前向きな傾向だ。住宅セクターは引き続き回復している」と述べた。

２０都市圏の価格指数は季節調整前では前月比０．３％上昇。予想中央値は０．５％上昇だった。

前年比では３．０％上昇。予想中央値は２．９％上昇だった。

主要１０都市圏の価格動向を示す指数は季節調整済で前月比０．３％上昇、季節調節前でも同０．３％上昇した。前年比では２．１％上昇だった。

Ｓ＆Ｐ指数算出委員会のデービッド・ブリッツァー委員長は声明で「９月のリポートでは、２０都市中１７の都市で前年比での価格上昇がみられた」と話した。

11月米ＣＢ消費者信頼感指数は73.7、4年半ぶり高水準

［ニューヨーク　２７日　ロイター］　米大手民間調査機関のコンファレンス・ボード（ＣＢ）が発表した１１月の消費者信頼感指数は７３．７に上昇し、２００８年２月以来４年半ぶりの高水準となった。

エコノミスト予想は７３．０。１０月分は７２．２から７３．１に上方改定された。

ＣＢ消費者調査センターのディレクター、リン・フランコ氏は「過去数カ月間で消費者は雇用市場の現状と見通しについてより強気になっており、こうした変化が信頼感の改善に寄与している」と指摘した。

期待指数も８５．１と前月の８４．０から上昇。一方、現況指数は前月の５６．７から５６．６に小幅低下した。

雇用市場に対する消費者の見方に大きな変化はなく、「就職困難」との見方は３８．８％で横ばいだった。「雇用は十分」との見方は１０．４％から１１．２％に上昇した。

ＢＫアセット・マネジメントのマネジングディレクター、キャシー・リーン氏は、ミシガン大消費者信頼感指数など他の経済統計や１０─１１月の軟調な株式相場を考慮すると、１１月のＣＢ消費者信頼感指数はやや予想外の内容だとしながら、年末商戦に向けて明るい材料であり、消費者が一部で懸念されたほど「財政の崖」を不安視していない可能性を示唆していると述べた。

ギリシャ向け次回融資の実施で政治的な合意成立＝ユーログループ議長

［ブリュッセル　２７日　ロイター］　ユーロ圏財務相会合（ユーログループ）のユンケル議長（ルクセンブルク首相）は会合後、ギリシャ向け次回融資の実施で政治的な合意に達したことを明らかにした。

議長は、きょう合意を発表できて嬉しく思うと述べ、「これは単に資金の問題ではなく、ギリシャ国民、ユーロ圏全体にとってより良い将来を約束するものだ。断固とした改革機運、債務削減や成長回復に向けた措置の目標未達や実施の甘さが見られた時代は脱した」と指摘した。

その上で「非常に困難な合意だった」と認めた。

議長は、２０２２年にギリシャ債務の国内総生産（ＧＤＰ）比率が１１０％を大幅に下回り、持続可能な水準に達することが共通の目標だと指摘。

「ギリシャの年間プライマリーバランス（基礎的財政収支）が黒字になった時点で、この目標の達成に必要であれば追加措置や支援を検討する」と述べた。

議長によると、これらの決定に伴い、ユーロ圏各国は議会の手続きを始めることが可能となった。各国はユーログループが１２月１３日に融資実施に関して最終決定できるよう、それまでに議会の手続きを終える見通し。

議長はギリシャ向け次回融資について、一連のより厳しい予算編成・監視規則を伴うとしたほか、ギリシャの債務返済向けに別勘定を設けることを明らかにした。

米サイバーマンデースタート、ネット売上高は24％増＝ＩＢＭ

［サンフランシスコ　２６日　ロイター］　ＩＢＭベンチマークによると、サイバーマンデーとなる２６日のオンライン商戦は好調なスタートを切った。米東部時間正午までのネットでの売上高は前年比２４．１％増となっている。

前年のサイバーマンデーは同１５％増だった。

感謝祭当日やブラックフライデーの売上高が強い伸びとなったことから、消費者が購入を早めた可能性があり商戦期の売上高は今後伸び悩むのではとの見方も出るなか、ＩＢＭスマーター・コマースの戦略ディレクター、ジェイ・ヘンダーソン氏は「現段階ではそうではないといえる」と指摘。商戦の開始が早まったことでオンライン購入による出費は、後の出費分が単に前倒しされたというよりも実質的に増えているとの見方を示した。

ＩＢＭは米小売企業５００社のウェブサイトの取引データを集計している。

外資系証券寄り付き前注文動向

1010万株の買い越し

来週の日本株は上値試し、円安で海外勢による見直しの流れ

［東京　２２日　ロイター］　来週の東京株式市場は、円安進行を材料に上値を試す展開が見込まれている。海外ファンドを中心とした日本株見直しの機運が継続しており、日経平均株価は６カ月半ぶりの水準を回復。５月連休前の株価水準奪回に期待も高まってきている。

日経平均の予想レンジは９２００円─９６００円。

東京株式市場では、持たざるリスクが意識され始めている。輸出企業を中心に業績を圧迫していた円高が止まり、対ユーロ、対ドルでの円安が加速。ヘッジファンドによる買い戻しのほか、海外の年金や投信といった一部の長期資金も買い意欲をみせている。

市場では「円安基調が続いているほか、需給面での改善がみられ、堅調さは継続する」（野村証券の佐藤雅彦エクイティ・マーケットアナリスト）との見通しが示されていた。東京証券取引所が２２日にまとめた１１月第２週（１１月１２日─１６日）の３市場投資主体別売買内容調査では、海外投資家が１２９２億円の買い越し（前週は６４８億円の売り越し）に転じた。

総選挙への期待などを背景に、企業業績の重しとなってきた円高とデフレという２大要因に変化が生じているとの指摘もある。「円高は終えんしたとみており、４月にもみあった９５００円前後をチャレンジするのではないか。出遅れていた分だけ日本株の独歩高はしばらく続く」（立花証券・顧問の平野憲一氏）という。テクニカル的には６月４日安値から下値が次第に切り上がっているほか、２００日移動平均線が下値サポートとして機能している。

１２月４日公示、１６日投開票の衆院選に向け「安倍晋三自民党総裁を含めた自民党議員の発言が注目されやすい」（松井証券・シニアマーケットアナリストの窪田朋一郎氏）という。

海外要因ではギリシャ問題が一服する期待もある。

２６日には日銀決定会合議事要旨（１０月３０日分）、白川日銀総裁の名古屋での挨拶や会見、２９日には安倍自民党総裁講演、３０日には鉱工業生産や住宅着工など一連の経済指標が発表される。海外では、２６日のユーロ圏財務相会合でギリシャへの次回融資に関し再協議される予定。米国ではサンクスギビング（感謝祭）を経て、クリスマス商戦が本格化する。

ＨＰ不正会計、的中した「空売り王」の警告

　「度重なる買収で企業価値が破壊されている」――。今から４カ月前、そう言い放ってある大型株の空売りを宣言した人物がいた。ニューヨークで運用残高約60億ドル（約4900億円）のヘッジファンドを運用するジム・チェイノス氏。2001年に経営破綻したエンロンの不正会計を見抜いたことで一躍有名になり、「空売り王」として名をはせてきた。

　パソコン事業の苦境を覆い隠すように巨額買収を繰り返しているが、実質的なキャッシュフロー（現金収支）はほとんど増えていない。指標面から株価は割安に見えても、決して株価が上がらない「バリュー・トラップ（割安のワナ）」の状態にある。ある金融会合でそう強調したチェイノス氏の冷徹な表情が印象的だった。

　名指しされたのは、他でもない米ＩＴ（情報技術）大手のヒューレット・パッカード（ＨＰ）だ。ＨＰでは今週、約110億ドルを投じて昨年買収した業務用ソフト大手の英オートノミーの不正会計が表面化。８〜10月期決算で実に88億ドルの減損処理を迫られ、２四半期連続で大幅な最終赤字を計上した。

　打撃は大きい。ＨＰの自己資本比率は10月末時点で21％と、１年前から約９ポイントも急低下。株価は年初から半値の水準まで売り込まれている。ＨＰ側の主張によれば売上高の水増しや費用計上の操作などで、実態より高収益の企業と見せかけていたという。

　不思議なのは、買収にかかわった市場のプロたちが不正を見抜けなかったということだ。オートノミーの監査を担当していたデロイト、ＨＰに雇われオートノミーの資産査定を担当したＫＰＭＧ。世界有数の監査法人はなぜ不自然な会計処理に気付くことができなかったのか。

　買収には英バークレイズ・キャピタルや米ゴールドマン・サックスをはじめ米欧を代表する金融大手が何社も助言にかかわった。文句の付けようがない「オールスター」の顔ぶれ。だが巨額買収の手数料に目がくらみ、企業の細部に目をこらす動作がないがしろになっていたのではないか。そんな疑念が膨らんでも仕方ない。

　チェイノス氏も不正会計そのものを指摘したわけではなかった。だが、ＨＰの巨額買収に危うさを感じていたのは事実だ。「経営者が伝える言葉をうのみにせず、（空売りで）真実を明らかにするのが自分の役目」。その強固な信念が、新たな投資収益を生んだともいえる。

　本来ならチェイノス氏が登場する前の段階で、不正は見抜かれるべきだった。大きな痛手を負ったＨＰが、監査法人などを訴える可能性もささやかれている。ＨＰの巨額買収を巡るスキャンダルが、資本市場全体の問題に発展するシナリオも現実味を帯びている。

三菱ＵＦＪ<8306.T>、さらなる米銀買収を検討　10位以内の銀行目指す＝平野頭取

　［ロンドン　２３日　ロイター］　三菱ＵＦＪフィナンシャル・グループ(8306.T: 株価, ニュース, レポート)の中核銀行、三菱東京ＵＦＪ銀行の平野信行頭取は２３日、米国でさらなる銀行買収を検討しており、全米で１０位以内の銀行を目指すとの考えを強調した。

　平野頭取はロンドンでロイターの取材に応じ、不透明な金融・経済環境のなかで買収の機会があれば、いかなる場合も見逃さないと語った。

　全額出資の米金融持ち株会社ユニオンバンカル傘下のユニオンバンクは、預金高が６５０億ドル規模と全米では２０位に満たないが、頭取は将来的に規模を倍増させ、１０位以内に入るよう目指したいと表明。

　より規模の小さな買収を重ねていくことで道が開かれ、また一段と大規模な案件については新たな資本を投入する備えがあると述べ、柔軟な対応が可能だとした。

　ユニオンバンクの支店数は約４００で、カリフォルニアが拠点となっている。今年３月にはパシフィック・キャピタル・バンコープを１５億ドルで買収すると発表しており、来週にも完了する手続きを経て、４５店舗が新たなに加わる。

　平野頭取はまた米国市場は依然拡大しており、アジアと比べれば緩やかかもしれないが、それでも２％もしくは３％の持続的な成長が見込まれるとし、米国の銀行モデルは商業銀行業務に重きを置く同社の方針と合致しているとの考えを示した。

　グループとして、２０１４年の米国部門の利益は１１年比３０％増を目指す。さらにアジア（日本除く）は５０％増、ＥＭＥＡ（欧州・中東・アフリカ）は２０％増が目標。年率成長目標は、米国が９％、アジアが１５％、ＥＭＥＡが６％としている。

韓国輸出企業、ウォン高直撃　家電や半導体など採算割れ

　ウォン高基調の継続で、韓国輸出企業の採算悪化懸念が高まってきた。大韓商工会議所はこのほど、業種や企業規模別の輸出採算レートをまとめた。足元のウォン相場は既に家電製品や半導体・ディスプレーの採算水準を上回って推移しており、輸出すればするほど損が出るケースも発生しているようだ。

　「最近の為替市場の変動拡大に注目する必要がある。必要なら適切な措置をとる」。朴宰完（パク・ジェワン）企画財政相は21日朝の政府の定例会議でこう語った。発言が伝わると対ドルで上昇基調にあったウォンはわずかながら反落。21日は前日終値に比べ１ウォン、ウォン安ドル高の１ドル＝1083ウォンで取引を終えた。

　それでもウォン相場は５月末につけた直近の安値から約９％高い水準だ。先進国の金融緩和であふれたマネーが韓国にも流入。「先高観から韓国の輸出企業がウォン買いドル売りを進めているのも足元のウォン高を加速している」

　商議所の調査は10月下旬に輸出企業500社を対象に実施した。業種別に見ると、家電製品や半導体などが既に採算割れとなっている。

　韓国の地域別の輸出構成比は2011年で中国が最多の24％、欧州が14％だった。ただ、決済通貨別に見ると７〜９月期実績で米ドルは８割強。対ドルでの為替変動の影響は大きい。サムスン電子は半導体やディスプレーの大半を韓国内で生産し輸出しているが、ウォン高で７〜９月期の営業外利益を5700億ウォン（約400億円）引き下げた。

　今後もウォン高が続くと見る企業も多い。現代自動車の13年の想定レートは１ドル＝1076ウォンと、12年の実績見込み比５％高い。現代自は海外生産比率を高めるなどでウォン高への抵抗力を高めてきたが「今年からは中国向け輸出を人民元建てにする」（李元熙＝イ・ウォンヒ副社長）など、対策を加速する。

　同商議所は調査結果を受け、企業は原価削減や技術開発を通じた非価格競争力の向上などに努めるべきだと指摘。同時に、市場介入などの必要性も訴えた。

　ただ、ある韓国政府関係者は「為替市場介入に対する国際的な批判は意識せざるを得ない」と指摘、大規模介入は難しいとの見方を示す。韓国の輸出は10月こそ前年同月比1.1％増えたが、９月までは３カ月連続で前年実績を下回った。量の減少に加え、ウォン高による採算悪化が進めば企業への影響は大きい。業績悪化が設備投資の本格的な減少や人員整理につながれば、韓国経済全体の下押し圧力となりそうだ。